Escrito por: Opinión, Pablo López Sarabia

El futuro de las coberturas petroleras de México: cubrirse o no cubrirse

Pablo López Sarabia Profesor-Investigador de la Escuela de Ciencias Sociales y Gobierno del Tecnológico de Monterrey, Campus Santa Fe

Los ingresos petroleros para el 2020 se estiman en 3.8% del PIB y 18% de los ingresos presupuestarios totales; aunque éste último porcentaje es significativamente inferior a sus máximos de 40%, sigue siendo relativamente alto y representa un riesgo para las finanzas públicas y el crecimiento económico de México. Por lo anterior, el gobierno federal deberá revaluar su estrategia de coberturas petroleras en un entorno de mayor volatilidad y sobreoferta de crudo.

El gobierno federal cumple 19 años de contratar coberturas petroleras en los mercados de futuros, registrando una relación costo-beneficio positiva, aunque la tarea se complica año tras año. En el 2001, el gobierno de México instrumentó la estrategia de contratación de coberturas petrolera en los mercados de “commodities” mediante opciones financieras tipo put (otorgan el derecho de vender el subyacente), mismas que en algunas ocasiones fueron combinadas con recursos etiquetados en una subcuenta del Fondo de Estabilización de Ingresos Presupuestarios (FEIP) para complementar la cobertura y garantizar el precio del petróleo presupuestado y aprobado en el Paquete Económico de cada año. A lo largo de estos años, sólo en 2009, 2015 y 2016 se han ejercido las coberturas petroleras registrando una relación costo beneficio de 1.10 (relación de ingresos obtenidos al ejercer las coberturas respecto al costo total acumulado de las coberturas durante 19 años); aunque el índice es mayor a 1, es importante señalar que la cobertura es equivalente a un seguro que busca reducir los efectos de la volatilidad de los precios del crudo (riesgo de mercado) sobre las finanzas públicas y no obtener una ganancia. Es decir, el riesgo tiene tres componentes: probabilidad de ocurrencia de un riesgo, exposición y severidad de la pérdida; por lo que, al analizar la viabilidad de las coberturas petroleras estos son los criterios que deben tomarse en cuenta, en conjunto con los factores económicos, políticos, sociales y ambientales globales y locales que afectan al precio del crudo.

La estrategia de contratación de coberturas petroleras de México debe ser revaluada, ya que la tendencia en los últimos años ha sido negociar un precio del subyacente menor, a un costo mayor con un volumen que promedia los 225 millones de barriles desde el 2013. Sin duda, cada año la contratación de la cobertura petrolera se complica, ya que el precio al que el gobierno federal desea contratar es una formula conocida y plasmada en los Criterios Generales de Política Económica; situación que se suma al entorno de precios a la baja del crudo por la revolución del shale oil en EUA y la desaceleración económica generalizada a nivel global. Por lo anterior, no sorprende que las opciones financieras tipo put contratadas tienen mayor probabilidad de estar in the money (ITM) y con ello incrementar su costo. Si consideramos que la producción de petróleo de México ha disminuido y por tanto su plataforma de exportación; en un entorno donde las importaciones de gasolina se han incrementado de manera significativa, la cobertura natural que tenía el gobierno federal es claramente asimétrica e ineficiente hoy día. Más aún, cuando la correlación entre el precio de la mezcla mexicana de petróleo y la gasolina pasó de 0.95 en el periodo 2011-2015 a 0.81 en 2016-2019. La volatilidad del precio de la mezcla mexicana de crudo mediante un modelo GARCH(1,1) es más sensible que la volatilidad experimentada por el crudo de referencia usado en las opciones financieras que operan en los mercados de futuros. Así, la correlación entre el precio del crudo mexicano y la volatilidad de los futuros se ha mantenido por arriba del 0.60 con una relación inversa, obligando al gobierno federal a ampliar la ventana de negociación de las opciones financieras tipo put de agosto-septiembre como era habitual a junio-septiembre (siendo junio donde el factor estacional de la volatilidad en relación al precio del crudo es óptimo, es decir, marcada relación inversa).

El FEIP tiene recursos cercanos al 1.1% del PIB que, en un escenario de desaceleración económica y apoyos directos e indirectos a PEMEX y CFE, son claramente limitados y podría incentivar un cambio en la estrategia de las coberturas petroleras. En un enfoque integral de riesgos es claro que el análisis de una cobertura va más allá de la relación pecuniaria costo-beneficio como hemos explicado, se trata de evitar la severidad de la pérdida y fijar un piso al presupuesto federal; además de mandar una señalización de prudencia macro-financiera a los mercados, empresas calificadoras e inversionistas locales e internacionales. Los pronósticos del FMI del mes de octubre de 2019 muestran una desaceleración económica generalizada tanto en economías desarrolladas y emergentes; México, no es la excepción ya que el crecimiento para el periodo 2019-2024 se estima en promedio en 1.7%, muy por debajo de la meta oficial, situación que puede llevar al gobierno federal a usar los recursos del FEIP de manera contracíclica y de manera indirecta para apoyar a PEMEX y CFE (empresas anclas para impulsar el modelo económico de la actual administración). El costo de las coberturas petroleras es con cargo al FEIP, pero si consideramos la presión que tendrá éste fondo para cubrir otras necesidades, podría provocar que en un análisis costo-beneficio equivocado se decida eliminar la cobertura, cuando la idea es cambiar la estrategia de contratación a la luz de la nueva realidad económica y estructura del mercado petrolero internacional. Un primer paso, debería ser consolidar la cobertura contratada por PEMEX para cubrir su balance financiero y de operación con la cobertura del gobierno federal que busca proteger los ingresos petroleros.

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