Ciudad de México (Iliana Chávez / Energí Hoy).- Citibanamex consideró poco alentador el Plan de Negocios de Pemex, ya que implica una carga adicional para las finanzas públicas en el mediano plazo, proyecciones de producción optimistas, y contratos incentivados poco atractivos para el sector privado, por lo que no se descarta una baja en la calificación de la petrolera.
En su Nota Especial “Plan de Negocios de Pemex: siguen los interrogantes”, señaló que coinciden con sus colegas estrategas (Mexico Economics & Strategy Flash – Pemex Business Plan: That’s all you’ve got?) que dicho anuncio es poco alentador.
El análisis dice que la premisa del plan es que el problema que aqueja a la compañía es esencialmente de liquidez y que la solución radica en un régimen fiscal menos oneroso y una serie de inyecciones de capital. El tema financiero es efectivamente un reto, pero para una empresa cuyo principal propósito es productivo (de allí su definición como Empresa Productiva del Estado) llama la atención que: i) se pretenda atender los retos de producción esencialmente haciendo lo mismo que en el pasado, y ii) se enfaticen objetivos meramente cuantitativos, como en los antiguos planes quinquenales, con poca referencia a la rentabilidad.
“Si bien los apoyos financieros son generosos, no es claro cómo se miden sus retornos e involucran un reto creciente a la sustentabilidad fiscal del país. No puede negarse que en el pasado las finanzas públicas dependieron excesivamente de Pemex, pero el plan de negocios plantea esencialmente la situación inversa a futuro.”
El plan contempla que, a lo largo del periodo 2020-2022, la petrolera reciba apoyos del gobierno federal por un total de 269 mmp (1.1% del PIB), de los cuales 48% se obtiene de un nuevo régimen fiscal que reduce la tasa del Derecho por Utilidad Compartida (DUC) del 65% actual al 54% para 2021.
El restante 52% proviene de capitalizaciones por parte del gobierno federal por 141 mmp en el mismo periodo. Se trata de montos nada despreciables. Con propósitos meramente comparativos, el total de apoyos que se otorgarán a la empresa en los siguientes tres años, equivale al presupuesto para 2019 de los 20 proyectos prioritarios de la administración.
Como proporción del gasto público para 2019 y en pesos constantes, el apoyo a la petrolera en 2020 representa 1.9% del gasto, 2.1% el apoyo correspondiente a 2021 y 0.6% el de 2022. Hay que tomar además en cuenta que Pemex aclara que los recursos aludidos no incluyen los asignados a la refinería de Dos Bocas, lo que intensifica el reto para las finanzas públicas.
“Más preocupante quizá es la premisa en las proyecciones de producción: muy optimistas a pesar de no considerar socio,”
“Llama poderosamente la atención que, independientemente de los apoyos del gobierno federal, la principal fuente del incremento en la inversión proviene de ingresos propios de Pemex: en 2020 estiman éstos representen 221 mmp, pero para 2022 alcanzan un monto de 332 mmp, una tasa media de crecimiento anual del 22.5%.”
Lo que aparentemente está detrás de tan notable incremento es un aumento significativo en la producción de crudo que está – argumenta Pemex – a punto de materializarse: El plan de negocios proyecta una producción este año de 1.70 mbd contra 1.67mbd observado durante enero-mayo, es decir un incremento promedio de 23 mil barriles diarios en cada uno de los meses restantes del 2019.
Las proyecciones para los próximos años son igualmente optimistas: 1.9mbd en 2020 (incremento de 9.3%) y un hito de 2.7mbd para el fin de esta administración – un nivel no visto en más de una década. El plan de negocios asume estos incrementos a partir del éxito de 22 nuevos campos que entrarían en operación este mismo año y un total de 148 para todo el sexenio.
“El énfasis en un grupo numeroso de proyectos chicos representará un reto a la capacidad de gestión de la petrolera estatal, particularmente bajo un esquema (contratos incentivados) que ha probado ser poco atractivo para el sector privado.”
“En otros términos, se hará una apuesta semejante a las que se efectuaron antes de la reforma energética esperando que en esta ocasión el resultado sea distinto. El siguiente ejercicio hace varias simplificaciones, pero ayuda a ilustrar el dilema: si usamos los números del plan de negocios para calcular el cociente de inversión por barril producido, éste aumentaría hasta un máximo de 26.5 dólares por barril (dpb) en 2021 para comenzar a disminuir hasta los 18.5 dpb en 2024, monto que está aún por arriba del cociente de 15.5 dpb registrado en el 2018. “
Es obviamente natural que en una primera etapa de un reanimado esfuerzo de inversión se incremente dicha relación – que es un proxy muy sencillo de rentabilidad –. No obstante:
- i) el ejercicio muestra lo profundamente sensible que son dichos cálculos a la materialización de los supuestos de producción;
- ii) siendo justos, ello aplica para cualquier proyecto de inversión, en este caso en particular lo que preocupa es que la estrategia no presenta ninguna innovación sustantiva sobre esfuerzos pasados y, sobre todo, que Pemex asume todo el riesgo, cuando están a la mano mecanismos para compartirlo – y mejorar su gestión (i.e. farmouts).
“La reacción del mercado sugiere decepción y la atención gira ahora a eventuales cambios en la calificación de la petrolera. Al anuncio del plan, el peso reaccionó con una depreciación de 0.7% vs. el dólar mientras que el rendimiento del bono a 10 años en dólares de Pemex registró un incremento de 12pb.”
“Nos parece que dicha reacción tiene que ver con una inquietud muy concreta: el plan de negocios no sorprende – al menos no favorablemente – y sí implica una carga adicional para las finanzas públicas en el mediano plazo.”
“En lo inmediato, la pregunta es si dicho anuncio llevará a acciones por las agencias calificadoras que lleven a la pérdida de grado de inversión de Pemex –evento que obligaría a muchos de sus tenedores en los mercados globales de deuda a deshacerse de dicho papel– y sus posibles efectos en la calificación del soberano.”
“Resultaría paradójico que una administración que ha cuidado la preservación del balance fiscal a ultranza, experimente un aumento en sus costos financieros como resultado de su manejo de la principal empresa productiva del Estado.”
No está de más señalar que una menor contribución neta de los ingresos petroleros a los ingresos totales del sector público aumenta la prociclicidad de las finanzas públicas, pues incrementa la dependencia en los ingresos tributarios que, a su vez, están en función de la tasa de crecimiento del PIB.
